一位有影响力的中国经济学家李稻葵提出：“股市抛售不是问题所在……问题——这不是个很大的问题，但无论如何是个问题——是中国经济本身。”（此文中文译文标题是《中国经济需要“针灸”刺激》，刊登于2015年9月1日FT中文网——编者注）我同意这两个观点，只有一点除外。事实可能证明，这个问题很大。
市场动荡并非无关紧要。很重要的一点是，中国政府拿出了2000亿美元救市(结果没有成功)，同时在截止2015年7月的一年里，中国外汇储备下降了3150亿美元。同样重要的是，寻找替罪羊的行动已经在进行。这些替罪羊是衡量资本外逃和政策制定者惊慌心态的指标。它们向我们透露出信心状况，或者说缺乏信心的状况。
然而，从根本上来说，经济表现才是决定性的。中国经济中一个很重要的事实是其过往的成就。按购买力平价衡量，中国国内生产总值(GDP)从美国水平的3%升至约25%(见图)。GDP并不是衡量居民生活水平的完美指标。但如此巨大的变化不是人为捏造的统计结果，而是切实可见的。
二战后，缺乏宝贵自然资源而能取得类似成就的“大型”经济体(比城市国家大)只有日本、台湾、韩国和越南。然而，按相对于美国的水平计算，当前中国人均GDP仅相当于韩国在上世纪80年代中期的水平。韩国人均实际GDP自那以来几乎增长了3倍，达到美国水平的近70%。如果中国变得和韩国一样富裕，其经济规模将超过美国和欧洲的总和。
这是从长远而言让人乐观的一个理由。但须知“过去表现怎样，不代表未来也会怎样”。增长率通常会向全球平均水平回归。如果中国在下一代人的时间里延续快速的追赶式增长，那将是极端异常的。
新兴经济体的增长往往带有“不连续性”(discontinuity)。但中国政策制定者所说的“新常态”并没有这种不连续性的意味。他们相信，在他们的掌管下，中国经济增长年率已经从10%平滑地放缓至7%，这仍然是个较快的速度。是否可能出现大得多的放缓?更重要的是，那将是暂时性的，就像韩国在上世纪90年代末那场危机中一样，还是像上世纪80年代的巴西或者上世纪90年代的日本那样是长期性的?
中国经济增长可能呈现不连续的轨迹，原因至少有3点：当前模式是不可持续的;巨大的债务负担;以及应对这些挑战可能导致需求骤降的风险。
说到中国当前增长模式，最重要的一点是，中国经济依赖投资作为供给与需求的来源(见图)。自2011年以来，新增资本一直是新增产出的唯一来源，“全要素生产率”(total factor productivity，衡量单位投入的产量变化)对增长的贡献接近于零。此外，随着投资回报率暴跌，增量资本产出比率(incremental capital output ratio，衡量投资对增长贡献率)大幅飙升。
国际货币基金组织(IMF)指出：“如果不改革，增长将逐步降至5%的水平，同时债务急剧增加。”但这样的道路将是不可持续的，主要因为债务已经处于极高水平。“社会融资总量”(一个宽泛的信贷指标)与GDP的比例从2008年的120%升至2014年的193%。中国政府能够管理好这些债务。但必须避免让债务再次累积。投资中依赖于信贷的部分必须收缩。
债务负担不是投资将会萎缩的唯一原因。总部位于布鲁塞尔的欧洲政策研究中心(Centre of European Policy Studies)的丹尼尔•格罗斯(Daniel Gros)指出，在中国，资本产出比率处于急剧上升当中。引人注目的是，该比率已经远高于美国的水平。如果资本产出率在当前水平企稳，而且中国经济将以大约6%的速度增长，那么，投资占GDP的比重需要减少10%左右。如果突然发生这种情况，其对需求的冲击可能导致萧条。投资占GDP比重降至35%(这只是回到本世纪头十年初期的水平)将是令人满意的改革结果。但迅速降至这一水平将会让内需减少一大部分。
许多人相信，中国经济增速已经远远低于政府承认的水平。但预期增长率越低，回报率就越不确定，推迟投资就越显得合理，而这将进一步减缓经济增长的步伐。
可能出现不连续性的核心理由是，在一条不可持续的道路上很难平稳顺当地走出来。风险在于，中国经济放缓的速度可能远快于几乎所有人当前的预期。中国政府需要找到不会加剧全球或国内失衡的应对之策。上策是继续推进改革，同时增强消费者的购买力，并在公共消费和改善环境方面加大投资。这样的应对将完全符合中国的需要。
中国经济增长出现不连续状况的可能性是几十年来最高的;这种中断局面可能不是短暂的;政策制定者面临着巨大挑战，他们必须在不崩盘的情况下，对不断放缓的经济进行转型。
此外，技术上的挑战不是唯一的挑战，甚至也不是最主要的挑战。一个大问题是，市场经济是否能与政治权力的集中化相兼容?中国经济的下阶段走向成迷。其解决方案将影响全世界。
