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末日博士罗比尼:央行们弹尽援绝之后…

去年10月登场的国际货币基金(IMF)年会,笼罩在一片愁云惨雾下。全球经济正同步下滑,任何尾随风险都可能导致经济陷入衰退。在诸多因素中,投资人和经济政策制订者必须提防中美贸易与科技战再度升高、美国和伊朗军事冲突将摇撼全球及英国硬脱欧,或IMF与阿根廷将上任的政府爆发冲突。

尽管如此,随著时间过去,这些风险有些会淡化。美中已达成第一阶段贸易协议,且美国已暂停对中国进口产品加征关税,去年12月15日预定加征的关税也延期。美国与伊朗迄今也都还在隔空叫嚣的阶段,并未爆发军事冲突。

英国和欧盟已达成脱欧协议,但这场大戏仍有续集,很可能会影响英国与欧盟的贸易前景。最后,在阿根廷,假设新政府和IMF已认清它们需要彼此,那么将能避免相互毁灭,出现了妥协的转机。

在此同时,金融市场已对全球尾端风险降低、和主要央行进一步宽松货币,报以正面反应,但一些震撼触发一场新衰退仍然只是时间的问题,而新衰退可能继之以一场金融危机,原因是全球仍累积了庞大的公共和私人债务。

如果这些情况发生,决策者会如何因应?一个日渐普遍的观点是,官员将发现自己的弹药很有限。各国财政赤字和公共债务都居高不下,且货币政策已达极限。日本、欧元区已实施负利率,且正採取量化和信用宽松。联准会也正降低利率和透过支撑附买回协议市场,暗中实施量化宽松计划。

但若认为爆发「创造性破坏」时,决策者会坐视所有病弱公司银行和主权实体破产,那将太过天真。届时决策当局将面对强大政治压力,必须避免大规模萧条和通货紧缩。所以,很可能下一波衰退将带来更加「疯狂」和我们迄今还未见过的非传统政策。

事实上,各个意识形态光谱的观点正汇聚于一个看法:在下次衰退来临时,以货币政策融通庞大的财政赤字,将无可避免。倡导所谓「现代货币理论」的左派人士说,在经济衰退期间,以货币政策融通庞大的财政赤字,是可以永续的,因为不会有通膨失控的风险。

根据这个逻辑,英国工党提议「人民的量化宽松」,让央行印钞支应直接的财政转移给家庭。英国金融管理局前主席特纳等主流经济学家已呼吁「直升机撒钱」:透过央行支应的财政赤字,直接转移现金给消费者,而联准会前副主席费雪和他在贝莱德的同事,则已提议「经常性紧急财政信用额度」,在严重衰退时,允许央行支应巨额财政赤字。

尽管用词不同,这些提议都有相同概念的成分:在下次衰退时,应藉央行的巨额财政赤字融通措施,来刺激总需求。要了解这代表未来会是何种情况,我们只需看看日本,日本银行(央行)实际上就是在融资给该国的庞大财政赤字,并藉由维持负利率、大规模量化宽鬆,和把10年期公债券殖利率目标定为零,而将其庞大债务货币化。

这些政策能不能有效阻止和扭转下一波衰退?以2008年金融危机为例,该危机的触发原因是一场负面总需求震撼、加上流动性不良但仍能偿债的机构,所导致的信用紧俏,因此大规模货币及财政刺激措施、和纾困私人部门有其必要。但如果触发下一波衰退的原因,是长久的负面供给震撼所制造的停滞性通膨(成长低迷而通膨上升)呢?这正是美中贸易冲突、英国脱欧或油价持续上涨的压力,所可能带来的危险。

1970年代油价震撼时的宽松政策,带来二位数的通膨和公共债务的急剧攀升。此外,若经济不景气导致部分企业、银行或主权实体走上破产之路-不只是缺乏流动性-就没必要救援这些实体。这时候,由债权人吸收损失的内部纾困(bail-in),将比「丧尸化」的纾困(bailout)更恰当。

总之,若发生另一波衰退,财政赤字的半永久货币融通措施,是否为恰当的因应政策,要取决于震撼的性质。但因为决策者将面临采取行动的压力,所以「疯狂」的对应政策势必难免。问题是这些政策长期而言是否弊大于利。

责任编辑: 楚天   来源:经济日报 转载请注明作者、出处並保持完整。

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