上官乱:中国外汇储备从经济发展引擎变成经济隐疾
前不久,彭博社发了两条关于中国外汇储备的新闻,一则是中国坐拥6万亿美元的资金,其中一半“秘而不宣”,这给全球经济带来了一种新风险。6月,中国虽对外宣称自己的外汇储备是3.2万亿美元,但是因为中国政府一向将外汇储备的构成视作秘密,因此外媒怀疑事实上中国有6万亿外汇储备也不奇怪。另一则新闻,是前不久,美籍华裔政治学者裴敏欣在彭博观点(Bloomberg Opinion)撰文指出,要知道中国何时会发动战争,可以从中国在西方金融机构的外汇存底水平、战略储粮和石油储量看出端倪。
假设中国即将启动战争,那么为了减少承受西方金融压力的风险,一定会大量抛售美国公债,并用所得资金购买黄金或其他美国无法掌控的资产,外汇储备也一定就会大量减少。而目前中国短期内没有大幅减持美债和外汇,所以目前不太可能引发冲突。
这两条新闻都指向一同一个前提,那就是中国目前持有的巨额外汇储备,对全世界来说都是一个潜在的风险。长期以来,中国政府在大内宣方面,都将巨额的外汇储备视为国力强大的象征,是对抗国际金融风暴的利器,仿佛储备越多,全世界越不敢违逆中国,而老百姓一定也将从中受益。然而,事实上并非如此,中国的巨额外汇储备,早已成为了拖累中国经济和收割老百姓存款的巨大隐疾。
中国外汇储备规模已经连续19年稳居全球第一,近年来始终稳定在3万亿美元以上,2014年还一度达到3.99万亿美元。在亚洲金融危机的时候,中国的外汇储备的确发生了调节作用,但与其说是因为有大量外汇,不如说是因为中国封闭的资本流动环境,一定程度上减弱了金融风暴的影响。金融风暴之后,中国还是维持着巨额的外汇储备,却逐渐成为经济累赘了。
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近期,中国独立学者温克坚在他的撰文《汇率管控和资本管制是计划经济的最后堡垒》中提到,中国目前外汇储备规模太大,会加大宏观调控难度,形成国内通货膨胀潜在压力;同时增加央行资产负债风险,加大外汇储备经营困境;而且巨额外汇储备还意味着汇率信号扭曲,控制汇率意味着汇率波动风险不能出清,最终反而酿就慢动作的金融危机。站在自由经济的角度来看,中国巨额外汇储备越来越代表着经济结构的深层病症。
国际收支领域的权威学者特里芬提出,一国的外汇储备与它的贸易进口额之间保持一定的比例关系,以满足5个月进口需要为标准,满足2个半月进口需要为最低限。就拿2024年6月来说,本月中国进口总额为2090亿美元,按照这个标准,中国的外汇储备正常值应该是1万亿美元左右,显然3.2万亿太多了。
那为什么中国政府如此执着于积累外汇呢?首先是早年外汇短缺,让中国政府事事都有被卡脖子的心理阴影。尤其是天安门镇压以后,中国一度被西方技术封锁和经济制裁,要进口各种大型机械设备和其他必需品,却因为外汇短缺而造成许多遗憾,于是鼓励出口创汇成为官方延续多年的政策惯性。
更重要的,是中国政府不得不这么做。经济学中有一个蒙代尔三元悖论,指一个国家不可能同时完成下列三者:资本自由进出(Capital mobility)、固定汇率(Exchange rate)、独立自主的货币政策(Monetary policy)。中国,要管制汇率——固定汇率(Exchange rate),又要操控人民币——独立自主的货币政策(Monetary policy),于是就只有放弃了资本自由流动。放弃了资本自由流动,虽然避免受到国际金融危机直接冲击,但是也造成中国必须要一直管制汇率,因此,必须不断地持有高额外汇。随着中国经济持续低迷,国际收支形势发生逆转,要维系巨额外汇储备,不但代价越来越大,其难度也越来越高。那么,到底有没有可能切换到自由浮动汇率制度呢?这样外汇储备的规模无需太大,就可以通过可以通过价格调整汇率浮动,缓解外部金融冲击。
其实中国政府尝试过不止一次,但是都没有解决真正的问题。
第一次是1994年,当时,中国外汇市场上存在官方汇率(1美元兑5.8元人民币)与外汇调剂市场汇率(1美元兑8.7人民币)并存的情况,不仅妨碍当时招商引资,还容易滋生腐败和寻租,于是1994年中国央行将官方汇率与外汇调剂市场汇率并轨,通通是1美元兑8.7人民币。
第二阶段发生在2005年,当时央行有意尝试让人民币汇率制度自由浮动,但又不希望太“自由”,于是改叫“有管理浮动汇率制”。标志性汇改事件是2005年721汇改,有限度地以市场供求为基础,中国央行将人民币兑美元汇率一次性升值2%,但没想到,其他主要货币也立刻大幅升值。结果,导致当年的广交会上,中国出口企业哀鸿遍野,订单爆跌。但可笑的是,大家只把原因归结为美帝的阴谋,《货币战争》随后成为畅销书。再加上没多久,就遇到2008年美国次贷危机演变成的全球金融海啸,央行立马收窄人民币兑美元的汇率波动。此次汇率改革基本宣告失败。
第三个阶段发生在2015年。当时中国经济数据低迷,保七堪忧,制造业指数连创新低,出口回落。中国政府在8月11日宣布进一步改革人民币汇率形成机制,让人民币兑美元汇率迅速贬值。可谓是忍痛向正在考虑将人民币纳入SDR(特别提款权)的IMF(国际货币基金组织)显示中国政府让人民币实现自由汇率浮动的决心。可是此举带来的汇率贬值却疯狂打击了国人信心。短时间内,国内资金通过各种途径出走海外。一度被嫌多的外汇储备迅速下降,而且监管部门越限制,外流愈严重,形成恶性循环。三次失败的汇率改革,根本原因都在于,中国政府违背“蒙代尔三元悖论”的规律,既要又要,导致次次失策。
那么持有高额外汇和政策失败的代价由谁来承担呢?
2014年新华社有过对巨额外汇的讨论,当时李克强在非洲访问期间提到:“比较多的外汇储备已经是我们很大的负担,因为它要变成本国的基础货币,会影响通货膨胀”。因为人民币汇率管制的一个常态就是长期的强制结汇制度。巨额外汇每到一定规模,官方就会把多余美元换成人民币,然后大量投入市场,导致央行不得不通过央行票据、提升法定存款准备金和银行贷款配额等措施,来冲销部分流动性。而大部分的流动性,则会导致通货膨胀,以及人民币对内贬值,其中最显著的一个后果是,催化了全球最大规模的房地产泡沫。
另外,根据官方数据,2003-2011年,中国货币当局为发行央行票据、回购国债和增加的银行法定准备金存款而支付的总利息成本约为1.4-1.5万亿元,导致持有的外汇储备机会成本约为GDP的5.9%,在如此高的成本下,就只能向普通储户支付极低的利息。普通储蓄资产无法获得正常回报,也是普通民众被迫付出的代价之一。
而且,过多外汇储备留在货币当局手里,还会给予决策层错误信号,就像当年的“亩产万斤”刺激了毛泽东一样。他们往往就会青睐一些服务于地缘政治的项目或者“国际面子工程”,比如一带一路。其实“一带一路”发轫于胡锦涛时代,当时中国经济快速崛起,同时消化不良,比如产能过剩、库存积压、金融问题。于是当时决策者就向外看,希望把中国的产能向全球稀释,把压力释放出去。后来上任的习近平面对这么大外汇储备和产能过剩压力,于是2013年就正式提出“一带一路”。
起初,全球化正处在高潮,“一带一路”受到了部分国家欢迎,亚投行还有大批西方国家加入,形势看上去一片大好。但是,这些项目资本往往投资风险偏高,而且机制都缺乏透明度,其真实回报率不容乐观。果然,疫情之后,国际经济转差,而发展中国家尤甚,债务压力陡增。不少发展中国家,一个接一个地面临债务偿付危机,纷纷要求包括中国在内的债权国进行债务减免。可以说开局多热闹,结局就有多糟糕。而这个结局的成本,只会让本就不再富裕的中国民众雪上加霜。