央行连发三条重磅通知：下调公积金贷款利率、降低首付比例、全面放开房贷利率政策、设立保障性住房再贷款盘活商品住房库存。其中，最受瞩目的，无疑是3000亿元保障性住房再贷款，用以配合楼市去库存。既然老百姓不买房，那就地方政府指定的国企买房，地方政府和国企没钱，那就从银行贷款，银行再把贷款“卖给”央行。
理解这套政策组合拳，首先就要理解这几年金融圈的高频词“QE”。
何为QE
所谓QE，就是“量化宽松”，是央行大规模资产收购和降息相配合的货币政策。由于降息是单独使用的常规操作，说到QE更多地是指大规模资产收购。市场上每天都有大规模的资产买进卖出，债券、股票等等，唯有央行下场当买家时才是QE。因为央行是管货币的，直接下场买资产，就是货币扩张，或者直白地说“放水”。
QE是一剂货币政策的猛药，通过货币扩张稳定资产价格，为市场注入流动性，避免通缩。
QE的“药效”取决于市场主体跟风和央行采取一致行动的规模。市场上的资产规模那么大，单靠央行发币买资产是托不住资产价格的，要有足够多的市场主体跟进才行。
所以，全世界最大的QE玩家是美联储。美元是国际中心货币，美国金融市场是全球金融市场。海外金融机构一看美联储“老大哥”开启QE模式下场护盘，纷纷跟风进场。比如，2008年次贷危机，美联储开启QE模式，下场购买机构债和MBS（抵押贷款支持证券）。到2014年结束，一共搞了三轮，买入3万多亿美元资产。海外美元大规模回流美国，美国的金融市场稳定了，美国的通胀起来了。大量的美元供给消除了全球的流动性危机。美联储开香槟，宣布QE成功。
但是，“药有三分毒”，QE也存在风险。倒腾出来的钱太多了，市场过热堆积泡沫，加剧金融风险，只能“反向治疗”，把通胀摁回去，这个治疗过程很痛苦，也很危险。前几年的特殊时期，美联储也搞了大规模的QE，导致通胀过高。这两年美联储暴力升息搞得怨声载道，就是痛苦的“反向治疗”。
总之，QE是猛药，但不是万灵药，还有副作用。央行此番操作是为房地产业量身定做的，资金规模和再贷款方式不是严格意义上的QE，但是货币工具的性质相近，可以通俗地理解为针对房地产的微型版QE。这一做法体现了中国央行使用货币工具“精准施策”的思路。思路当然不错，但这种“局部手术”的难度并不低。
能否托住房地产的市场信心是关键
如前所述，QE能否见效，关键看市场的“跟风效应”。即便是针对房地产的局部微操，单靠3000亿的基金规模还是远远不够的。仅杭州一地，目前的显性住宅库存（即已领出预售证但尚未网签的房源）约3.9万套，按照250万一套的“白菜价”收储，也得1000亿。央行的3000亿能去几座城市的库存？
当然，央妈发令枪一响，商业银行肯定会跟。目前已经有带动银行系统5000亿的乐观预测。地方政府再跟个2000亿，那就是1万亿。这应该足够去库存了吧？还是不够。
去年全年的房地产销售额为11.1万亿，这1万亿的增量资金，相当于1个多月的销售额，也就是缩短了1个多月的库存去化周期。按照易居研究院最新发布的《2024年1月中国百城库存报告》显示的库存去化周期即存销比为22.9个月，属于2010年有数据监测以来的最高水平。
房地产合理的去化周期为6个月到12个月，央行QE直接带动的政策性资金的直接作用不说是杯水车薪，也只能说是效果有限。因此，中国房地产有效去库存，靠货币政策定点放水是不行的，关键还得看市场信心恢复、购房需求释放。
房地产市场需求端的主体不是企业，更不是各级政府，而是千千万万的普通购房者。决定他们购房决策的，不是宏观的货币政策，而是微观的收入预期、资产增值预期。宏观货币政策对提振市场信心的直接作用是很有限的。QE3000亿也好、1万亿也罢，钱流不到购房者的手里，买不起的还是买不起。
因此，央行QE的宏观政策，能否影响人们的购房决策，是政策有效性的关键。这就涉及到另一个购房决策的关键因素——资产增值预期。
政策效果和金融风险
地方政府大规模收购库存房产搞保障房，对房地产增值预期是相当负面的。地方政府收储提供保障房房源，抑制了所在区域内的购房需求，是对资产升值预期的直接影响。收储时打折买进，是对附近区域的房产增值预期也是负面的。保障房的出租价格低于市场价格，降低了该区域房产的租售比，又是一重负面影响。
尤其是租售比，在房地产下行阶段，租售比降低对房产估值的作用尤为显著。本来房价下行时的价格预期心里没底，租金收益形成的租售比就成了最直观的参照。此时保障房压低租售比，即时生效，长期有效，意味着直接降低了房产估值的同时，也降低了资产增值的长期预期。
因此，地方政府大规模收储搞保障房的“去库存”，是以降低资产估值和增值预期为代价的。没有资产增值预期，买得起的也不想买，需求进一步萎缩。这和QE稳定资产价格、注入流动性的目标背道而驰。
而且，租售比低于市场水平，还会影响保障房的资产收益率，存在金融风险。这次央行3000亿再贷款的利率是1.75%，可以视为保障房的资金成本底线。可是，租房市场主力的中心城市，市场租金的租售比上限也就2%出头一点，本来就没多大利润空间。保障性住房的租金还要打折，按照重庆运行多年的保障房模式，租金是市场价的60%。那么，中心城市的保障房租金的租售比为1.2%。连1.75%的资金成本都无法覆盖。
那么，为了提高租售比，只能极限压低收储价格。低到对折以下，跌破房企的土地出让金。这样的“骨折价”对周边的房产会产生升怎样的冲击，可想而知。而且，即便是这样的极限压低，最多只能挤出1%的利差空间，显然不足以抵消营运和维护保障房的成本。以国企的运营能力和保障房的公益属性，亏钱是肯定的。作为福利政策，亏钱理所应当的。但是，作为金融抵押物，这就是不良资产。
也就是说，如果保障房不能实现盈利，那么大规模收储的保障房就是大规模收不良资产。金融风险又该如何化解呢？靠地方财政填坑，少量小规模持有也许可行，但是大规模的就难了。总不能再借一大笔地方债或国企债，来填无底洞吧？
内在冲突难以调和的政策“混搭”
归根结底，央行QE是在市场化条件下才能发挥作用的货币工具，不是用来做公益慈善的。否则开动印钞机搞慈善，全世界的贫困问题都轻而易举解决了。房地产是产业政策，不是福利政策，经济效益的核算必不可少。将保障房这样的福利政策和货币工具、产业政策混搭，不是天作之合，而是“八字不合”。
QE要稳资产价格，福利保障要极限压价；产业政策要增强经营主体盈利能力，福利政策要限制盈利。各种政策混搭的内在冲突难以调和。
其实，房地产市场化，房地产作为国民经济支柱的产业政策定位，和保障低收入人群居住的住房福利并不冲突。发达国家住房福利的成熟模式普遍采用直接补贴的方式提供住房福利，直接向低收入群体提供住房补贴、房租补贴，以及鼓励房主提供长期出租的房源，等等。直接补贴的方式对市场的干扰较小、成本低效率高，低收入人群的居住选择也更自由。
政府大规模持有并运营保障房，英国等欧洲福利制国家也曾有过尝试。效果并不好。只有新家坡这样国土面积狭小、人口很少、没有房地产业发展基础的袖珍国家，才会采取这种模式。这种模式是否适用我国，值得深思。
中国地方政府掌握了大量的土地资源，以土地财政保障中低收入的住房福利是有充分的财政支撑。卖地收入中的一部分直接作为住房补贴分配给低收入人群，并不需要多复杂的操作，也不会和房地产市场化产生冲突。基础性的住房消费得到保障，反而会促进房地产的健康发展。大可不必把福利政策、产业政策、货币政策搅合在一起。宏观和微操混搭，难度未免太高、还须慎重。
结语
和央行此前使用的货币工具相比，3000亿再贷款的规模算是比较小的。不过，既然是房地产量身定制的微缩版QE，能否推高通胀还是要考虑的。
如果央行的3000亿能够带动大量市场资金激活房市，才有可能推高通胀。
如果带动的市场资金有限，那么对通胀的推动作用有限。央行、商业银行和地方政府的政策性资金，主要是在金融系统的债务链中传递，由此增加的长期储蓄增长或许会推高M2，对M1的作用甚微。和此前央行使用再贷款工具的情形类似。
如果政策没有达到稳定资产市场价格的效果，那么收储的房产随着市场价格回落贬值，反而是变向通缩。