安联集团首席经济顾问伊尔艾朗。（路透）
最近欧美银行业动荡反映央行急遽升息的后遗症，也凸显出央行陷入“没有任何好选项”的窘境。一方面通膨居高不下，必须持续升息，恐触动金融和经济传染效应；但若升息喊卡，又面临通膨复炽一发不可收拾的后果。
安联集团首席经济顾问伊尔艾朗（Mohamed El-Erian）最近接受巴隆周刊（Barron's）访问时表示，现在令人担心的是“经济传染”更甚于“金融传染”。
“滚动的信用紧俏”威胁经济
换言之，伊尔艾朗警告，银行业动荡恐导致今年到明年初信贷降低，进而升高经济衰退甚至停滞性通膨的风险。尽管央行手上有工具可遏制金融动荡蔓延，但更令人忧虑的是信用紧缩问题，这将使经济遭遇的逆风更加恶化。那可能造成经济成长更飘忽不定，甚至造成一波“滚动的信用紧俏”，杠杆使用率高的经济部门将首当其冲，甚至引发支付和服务系统危机，在银行之间缺乏互信的状况下，连单纯放款都可能受到波及，导致实体经济戛然而止。
伊尔艾朗在访谈中指出，这阵子的银行业动荡与2008年全球金融海啸大不相同，严重程度或许是当年的十分之一。接下来可能见到的状况，是社区和地区银行因存款流失，而缩减放款对实体经济的放款，以致初步的“经济传染”迹象浮现。紧接着，中小型企业财务出问题。
Fed三大错酿成银行、信用和通膨问题
不论是当前的银行业情况、信用情况或通膨情况，问题根源都是同一个：联准会（Fed）这波升息循环处理不当，犯了三大错。先是在2021年大半时期误把通膨视为“暂时性”问题；后来Fed虽认错，却毫无作为，继续挹注流动性至经济，直到2022年3月通膨年增率飙上7%左右才停止；第三个错误是未加强银行监管，评估密集升息对银行业者的冲击。
伊尔艾朗形容：“Fed正驱车下公路，沿途浓雾弥漫，Fed误判浓雾将消散，所以认为没理由减速慢行。一旦察觉浓雾非但未消散，还变得更浓厚，还持续把油门踩到底，然后再紧急踩煞车。这种驾驶行为势必肇祸——有些是金融事件，更令人忧虑的是经济事件。”
目前民众对银行业失去的信任尚未完全复原，银行资产方面会发生何事也不明，负债方面，存款更浮动不安了。现在令人忧虑的是，银行对利率风险防范不周，将升高信用风险。迹象显示，随着利率扶摇直上，一些逃过监管的非银行部门已承受压力，例如商用不动产。
市场随展望混沌不明剧烈震荡
这对投资人有何影响？市场变得像惊弓之鸟，短短一个月内，美国2年期公债殖利率剧烈震荡，从5.08%降至3.58%，再回升至3.87%。过去六个月来，市场对美国经济展望的共识预测也瞬息万变，从“软着陆”到“硬着陆”再到“不着陆”，如今又回到“硬着陆”。
未来数月，有两大歧异必须解决。1.股市继续涨诉说的故事，与债市和商品市场所说的，截然不同。2.Fed对利率的前瞻指引，与债市透露的利率展望，也南辕北辙。
坏消息是，前路仍将颠簸不平；好消息是，这趟颠簸不平的旅程，有望通往较佳的终点。
Fed面临三条“歹路”没好的选项
至于今后利率路径怎么走？伊尔艾朗说，Fed没有“好的选项”可选，都可能导致连带伤害和不乐见的后果。因为Fed政策失当，导致现在问题不再只是“通膨vs.成长”的问题，已演变成“通膨vs.成长vs.金融稳定”的问题。
如今，最不糟糕的选项，是暂停升息，但坦白告诉市场利率未来走向，他建议“少说点，多微笑”。
第二条路是调整现为2%的通膨目标。预料到第3季末，Fed将面临抉择：通膨仍盘旋在4%至5%，Fed应坚持达成2%目标，继续升息直到压垮经济呢？还是认清现在是“总供应不足”的世界——去全球化、供应链分散化和能源转型，加上人口结构因素导致缺工问题，都会助长通膨压力——通膨政策也该随之调整。
第三个选项，先试着哄骗市场：承诺通膨会持续压向2%目标，然后等着看若通膨率降到3%~4%是否就稳定下来。一旦持稳于3%~4%，Fed即可调整通膨目标。
