8月24日，中国电商平台阿里巴巴按每股112.7港元向美国境外的非美国人士配售7.1亿股新股份，募集资金约800亿港元（约102亿美元），配售所得款项净额将全部投入AI基础设施建设。2026年4月1日，阿里巴巴北京办公室外的公司标志。(Wang Zhao/AFP via Getty Images)
8月24日，中国电商平台阿里巴巴按每股112.7港元向美国境外的非美国人士配售7.1亿股新股份，募集资金约800亿港元（约102亿美元），配售所得款项净额（扣除佣金及预计开支后约797亿港元）将全部投入AI基础设施建设。这是香港上市公司史上最大规模的一级后续发行，也是继Alphabet和英特尔之后，2026年全球规模第三大的一级后续股票发行。
阿里上市以来极少进行大规模股权再融资。过去12年，阿里主要依靠IPO融资、经营现金流和债务工具支持扩张，如今突然大规模发行新股，意味着未来资本开支需求可能远超预期，也打破市场对其“靠自身造血支撑资本开支”的既定认知。对投资者而言，巨额股权融资通常意味着股份稀释、短期供给增加以及未来资本开支风险上升，往往被视为利空。
阿里将新股配售价定为每股112.7港元，较配售前港股收盘价123港元折让约8.4%，较美股ADS收盘价折让约3.57%。按发行前股本计算，交易完成后给原有股东带来约3.8%的永久性股权摊薄。市场对此反应十分敏感，配售消息公布后的首个交易日，阿里港股一度大幅下跌，跌破配售价，最终报收111.9港元，下跌8.54%。
阿里巴巴近期股价走势（港元/股）
数据来源：Wind资讯截图
此次融资之所以面向美国境外的非美国人士，是因为美国法律规定，面向美国境内或美国投资者公开发行证券，必须在美国证券委员会（SEC）完成注册，提交详尽注册说明书、履行严格信披、接受美国监管审查，整个过程周期长、费用高、合规负担重。而采用美国证券法Regulation S（S规例）走离岸发行豁免渠道，就可以规避繁琐的流程，提高融资效率。
阿里为什么选择折价配股？
财报数据显示，截至今年6月底，阿里拥有的现金以及短期内能够变现的理财类资金加起来约为4,745.05亿元（人民币，下同），较3月底的5,208.24亿元下降约463亿元。经业内测算，扣除超长期负债后，预计其净现金储备约3,167亿元。既然账上还有大把现金，阿里为什么不用自有资金投入AI，却选择以折让方式配股融资？
值得注意的是，公司账面资金虽相对充裕，但主营业务赚钱的速度远赶不上AI花钱的速度。2026财年，阿里资本开支已达1,260亿元，创历史新高。到了2027财年Q1（2026年4—6月），单季资本开支（CapEx）飙升至676.78亿，同比增长75%。而同期阿里经营活动产生的现金流量净额仅为229.45亿元，导致单季自由现金流净（FCF）流出446.7亿元。
阿里巴巴2027财年Q1主要财务指标
数据来源：阿里巴巴官网截图
早在2025年2月，阿里就宣布未来三年将在AI和云基础设施领域投入超过3,800亿元。截至今年6月底，公司已累计投入约1,900亿元，但到了今年下半年，这个数字已经被彻底刷新。由于AI推理和企业端（To B）大模型需求呈爆发式增长，CEO吴泳铭在业绩会上已经取消了原有的投资上限，并明确表示未来的实际投入将“远超原计划”。
AI基建是“重资产+长周期”模式，2026年上半年，阿里自由现金流净流出已超620亿元。与此同时，公司的AI资本开支正在进入高速扩张期，保守估计今年的资本开支预计超过2,000亿元，并将在2028年前后达到高峰。按照AI资本开支和自由现金流假设测算，未来阿里每年可能存在约1,200亿—1,800亿元的资金缺口，单靠当期经营现金流已无法完全覆盖。
账面现金是企业的流动性安全垫，并非可以全部清零的“AI专项基金”。4,745亿元现金看似很多，但这笔钱不仅要承担AI服务器、数据中心、芯片、网络和云基础设施等投入，还需要维持电商、云计算等传统业务的正常运营。如果为了AI投资而大量消耗现金储备，很可能导致资产负债表迅速恶化，企业反而会面临更大的融资压力。
更让市场意外的是阿里选择股权融资，而非债务融资。债务融资仅需按期支付利息、到期偿还本金，而股权融资带来的是永久性股权稀释。以当前股价估值来看，股权融资的稀释成本显然要比债务融资更高。原因之一就是公司利润大幅承压，2027财年Q1，阿里调整后净利润为207.2亿元，同比下滑38%，GAAP口径下净利润更是暴跌76%至105.37亿元。
此外，在2026年全球AI巨头密集发债的背景下，境外美元债的发行票面利率普遍攀升至5.5%—6.5%。若在此时选择发行102亿美元的境外美元债，就意味着每年要支付近6亿美元的利息。平摊到每个季度，就是超过10亿元的非经营性现金流出，这笔刚性利息将直接吞噬掉阿里本就脆弱的净利润，而选择股权融资则可避免利息压力和信用评级下调的风险。
阿里本次配售所释放出的信号并非“濒临危机”，而是仅靠自身现金储备不足以让公司在未来几年维持正常业务现金流和财务弹性，并持续进行高强度的AI基建投入。在AI业务回报仍充满不确定性的情况下，阿里选择趁资本市场仍愿意给予AI基础设施较高估值时，通过折价发行新股提前锁定外部资金，本质上是把部分资金压力和未来风险分摊给新进入的投资者。
阿里的估值模型正在发生改变
2027财年Q1，阿里巴巴不再使用“1+6+N”分散架构，所有业务重新整合为四部分。其中，阿里电商集团包括淘天集团（国内电商）、国际数字商业集团（海外电商）以及盒马、即时零售（饿了么、飞猪等），收入为2,058.62亿元，同比增长4%，经调整EBITA397.49亿元，同比下降1%，收入略有增长但利润增长乏力。
天猫淘宝客户管理收入（CMR）同比下降7%；即时零售（如饿了么）收入同比增加45%至533亿元，但仍处于亏损状态，拉低了整个电商集团的综合利润率。面对竞争对手的贴身肉搏，阿里被迫向商家让利、发放海量用户补贴去抢市场份额。按照汇丰（HSBC）的测算，阿里2025年在即时零售业务上的亏损高达870亿元。
AI云与算力服务是将云智能集团（阿里云）与芯片设计公司平头哥进行垂直深度整合，专注于AI产业链的基础设施层（IaaS/PaaS），收入为484.37亿元，同比增长45%。得益于自研AI处理器“真武M890”的规模化替代和智算中心的规模效应，经调整EBITA56.28亿元，同比大增133%，利润率提升至约11.6%。
而AI实验室与应用则整合了AI模型实验室、通义千问2C（消费者端）业务，以及千问办公事业部（含钉钉、夸克等），专注于AI产业链的模型与软件层（SaaS）。收入为33.38亿元，经调整EBITA亏损138.61亿元，亏损额约为收入的4倍多，而去年同期是亏损32.24亿元，一年扩大了330%，呈现“收入追不上成本”的极端亏损状态。
其它业务属于阿里非核心资产或生态支持板块，主要包含菜鸟网络、大文娱（优酷等）、高德地图以及阿里健康等业务。值得一提的是，2026年8月17日，阿里与中信资本旗下的信宸资本正式达成协议，出让其所持有的灵犀互娱全部股份，交易最终成交价超过15亿美元。通过这次出售，阿里一次性在账面上套现回笼了超100亿元的现金。
美国科技巨头同样在大幅增加资本开支，以前所未有的规模建设数据中心和AI基础设施。公开数据显示，包括亚马逊、Alphabet、微软、Meta和甲骨文在内的超大规模云服务商，2026年已在全球发行约2,440亿美元债券，远超2025年1,080亿美元。高盛预计，五大超大规模云服务商2026年的资本开支将达到约7,500亿美元。
谷歌、微软、Meta和亚马逊拥有搜索广告、软件订阅、云计算、电商等成熟的超级现金流业务，更重要的是，AI投入能够迅速与原有核心业务形成商业闭环：微软卖Azure算力和Copilot，谷歌强化搜索和云服务，Meta提高广告效率，亚马逊则同时增强AWS和电商。因此，它们本质上是用成熟现金流为AI购买新的增长期权。
相比之下，阿里面临的挑战更加复杂。电商业务虽然仍然是集团最大的现金流来源，但竞争加剧和即时零售投入正在侵蚀利润，而AI和云计算又需要持续投入巨额资金。问题在于，阿里数千亿元的AI资本开支能否像美国科技巨头一样，最终形成稳定的商业闭环和持续现金流，目前仍存在较大不确定性，这也正是资本市场重新评估阿里的核心原因。
这次配股事件，正在改变资本市场对阿里的估值模型（Valuation Model）。过去，市场在一定程度上将阿里视为成熟平台型公司：核心电商业务拥有稳定的市场地位和强大的现金流。投资者关注的重点是持续盈利能力，以及通过股票回购、分红等方式回馈股东。零售、本地生活、物流和阿里云等其它业务，均依托电商主业产生的现金流持续投入和扩张。
随着算力大规模采购、数据中心持续投建，芯片与大模型的迭代研发，使得当前AI业务陷入高营收、低毛利、重投入的烧钱周期。阿里通过配股和卖掉灵犀互娱等行为，向市场宣告其已经变成高资本开支、高风险的AI基础设施公司。主业盈利承压，AI业务持续高额投入且开销增速不断加快，自由现金流由正转负，企业的造血能力逐渐难以覆盖庞大的资本开支。
结语：
阿里当下的困境在于，AI业务增长数据和战略叙事虽然亮眼，但尚未形成对集团利润的稳定正向贡献，反而持续推高资本开支、侵蚀主业收益并拖累自由现金流。此次配股带来的约3.8%永久性股权稀释，意味着阿里必须在未来两三年内通过AI云和算力服务实现足够的盈利增长，才能证明这次融资物有所值。
吴泳铭虽预测AI投资可在三年左右获得回报，但AI技术迭代极快、行业竞争激烈，未来商业模式、盈利能力和实际回报周期仍存在较大不确定性。阿里必须把“增长故事”真正转化为可持续的利润与现金流，如果巨额资本开支最终无法转化为持续现金流，那么这3.8%的永久性股权稀释，就可能成为投资者为AI竞赛提前支付的一笔昂贵代价。