陶冬：穿高跟鞋的假增长
中国第一季经济表现欠佳，专家亦纷纷下调对中国国内生产总值(GDP)的预测，外资大行及评级机构亦接二连三发表报告，看淡大陆经济前景。最新公布中国5月汇丰制造业采购经理指数(PMI)初值只有49.6，创7个月最低水平，反映制造业已陷入收缩。
瑞信亚洲区首席经济师陶冬，出席台湾经济论坛时直言“中国经济已陷泥沼”，更直言这是他入行18年来，中国经济最困难、最不稳定的时期，当权者若再不正视风险，估计两三年后，中国随时爆发如2008年美国金融海啸的大危机。
3大危机
●经济伪增长
●金融产品爆煲
●通胀恶化
中国经济是转淡还是纯粹调整?本刊记者到台湾直击陶冬的演讲，他以“穿高跟鞋”的假增长来形容中国目前状况，指经济增速实际正不断往下走，中国惟有作出突破性体制改革，打破国企垄断，才能激发新一波经济增长，而最能拉动大陆经济重新起步的行业，就是医疗、教育等服务业，这正正是香港具有很大优势的两大产业。
潜力产业
●医疗
●教育
瑞信亚洲区首席经济师陶冬
美国自2008年金融海啸之后，全球聚焦中国这庞大新兴市场，中国经济近10年均增长强劲，早年GDP更维持连续5年双位数增幅，不过自去年开始，中国经济增长回落至7.8%，今年首季再放缓至7.7%，实时遭大行及评级机构接力唱淡。
瑞信亚洲区首席经济师陶冬，获台湾财经杂志邀请到台北演讲，早上10时演讲厅已坐满500多位读者，等待陶冬分析中国经济能否起死回生。外界看淡中国经济复苏的能力，这位来自外资投行的中国经济专家，亦不例外。陶冬在台上一开口便语出惊人，“中国经济现正面临我加入投资银行、研究中国经济18年以来，最困难、最不确定的时期。”
他认为中国正值经济转型和经济结构调整阶段，危机处处，如果中国能率先由世界工厂转型为提供服务业的国家，未来将可成为领导世界经济的龙头;相反，如果中国没有有效监管金融风险，未来几年便有机会引发类似2008年美国金融海啸的危机，一发不可收拾。
危机一：理财信托产品金融计时炸弹
陶冬曾撰文指，近年大陆银行的理财产品出现“爆炸性增长”，债权产品的设计、销售、风险控制等范畴有失控趋势，而且这些产品透明度低、结构复杂，又绕过监管机构，成为大陆金融市场的计时炸弹。
这次陶冬更分享一次购买大陆银行理财产品的亲身经验：年初时有位朋友跟他说，银行不断推销一款理财产品，说该产品会担保7.5%回报，陶冬直言，这世界根本没有这么好的事情，于是亲身到大陆向银行查询该理财产品的内容，“银行的销售员非常热情，说这个产品非常好，你一定要买，我问他这个回报7.5%的产品，背后到底是什么样的资产那么好呢?他说，‘不知道，但就是好产品，我们大银行就是不会骗你的钱!’”
一再追问下，职员把银行产品设计部门的电话号码给陶冬，他于是向部门部长追问，对方表示不清楚，于是又再给另一个负责设计产品的同事电话号码给陶冬，几经波折，终于他在一位“小伙子”身上才找到答案。
高风险产品变担保产品
原来这理财产品是由8个包括向房地产开发商和地方政府等借钱的信贷产品、以及4个企业债券组成，名副其实是结构性产品，“对我来说，这恰恰就是一个高风险资产，被他们揉一揉之后就不见了风险两字，最后还贴上一个卷标——‘担保产品’。”
陶冬指出，大陆金融体制内的银行贷款额，在2008年之后已处于稳定水平，“而真正拉动经济、提供信贷的，其实是‘全社会贷款’，也就是经济学说的‘影子银行’(Shadow Banking)。”银行近年通过如信托基金、理财产品等方式进行的贷款业务，规模愈来愈大，这类在银行资产负债表外(Off-Balance- Sheet)交易的融资产品，虽然增加市场资金流动性，稳住大陆经济增长，但因规模急增，令人担忧为金融体系埋下危机。
信托基金规模过度扩张
“去年大陆最火红的就是信托基金，红到甚么程度呢?”陶冬听说在上海一家信托基金，因为赚太多钱，连一位倒茶阿婶的花红也高达100万元(人民币，下同)，“花红这么高，你就知道Something Wrong。”他说，这家信托基金一项放贷予海南岛地方政府的项目，投资了风力发电，由海口到三亚之间高速公路的电灯柱上，都安装小风车的发电装置，“不过后来才发现除了几次台风之外，那里根本没有风!你说这样的投资怎能够赚钱?”
陶冬指，2012年大陆信托基金积极扩张，其中70%就是投资到像海南岛地方政府的基础建设之上，他忧虑到2014年至2015年，当这批基金步入到期还款高峰期时，大量信托基金会还不起钱，引发金融灾难。
冀中央有先见及早救火
他指，现时中国信托基金总额达到7.5万亿元，总值甚至已超过保险业总额;其他贷款产品亦急速增长，如财富管理的理财产品市场已达7.6万亿元，新兴的券商理财市场亦有1.9万亿元，每日更以100亿元在增加，“现时大陆整个影子银行总额为24万亿元，即是等于中国GDP的44%，占去年整体新增贷款一半。”
他估计，一旦社会出现通胀、人行加息之后，便会陆续发生债务违约事件，最快可能今年底前出现，而2015年至2017年之间，更有机会爆发大规模金融危机，到时不但影子银行，连正规银行、地方债及房地产将会连环爆煲，“现时大陆整个影子银行总额约等于中国GDP的44%，但中央政府还有相当多钱，大概等于GDP的73%，这意味着中央还有能力救一次金融危机，而关键是在甚么时候救。早一点救，伤害程度会低一点;如果有危机出现才救，这问题就会变得相当大。”
危机二：“穿高跟鞋”的经济强国
想掌握经济前景去向，自然要了解经济周期变化的拐点，市场上有人认为，中国经济即将进入新周期，但陶冬看来，中国其实进入一个“伪周期”，只算是上一个周期的延续。
大陆4月经济数据出现改善，海关总署公布4月出口增长达14.7%，超乎市场预期，骤看以为有新气象，但陶冬大胆指出，大陆出口数字有造假之嫌。
陶冬留意到出口数字中最强劲的升幅，其实来自香港的大幅增长，3月由大陆出口香港的总值为483.7亿美元，但香港政府统计处数据却显示，由中国入口的产品总值只有204.5亿美元，两者相差逾1倍，达279.2亿美元(见表一)。
去年同期中港出入口数字比较(表一)
月份大陆出口到香港(亿美元)香港自大陆入口(亿美元)差额(亿美元)差额比例(%)
2012年1月170.8161.98.9+5.5
2012年2月185.0166.019+11.4
2012年3月250.7179.771+39.5
2013年1月321.6217.3104.3+48
2013年2月250.7136.2114.5+84
2013年3月483.7204.5279.2+136.5
数据源：中国海关总署、香港政府统计处
两地数据差距逾倍
大陆与本港公布的出口及入口数据向来存在差异，大陆海关总署曾解释，这是因两地统计口径不同。不过，翻查2005年至2012年两地政府公布的数据，两者差异幅度仅约10%左右，但至今年首三个月，差距竟突然以数倍放大，大陆公布数字为香港的一倍(见表一)，故被指存在严重水份。有分析指，不少大陆企业虚报出口，早前商务部发言人亦承认，官方数据“有一些异常因素”;有大陆媒体估算，今年首季虚假贸易总额达347亿美元。
“如果你看第一季GDP，几乎所有(范畴)都在往下走，或是持平，之所以增长还有7.5%至8%，其实是政府在传统GDP上，再加上地方政府投资。”他指 GDP靠地方投资谷大增长，但实体经济其实一般(见表二)，他形容中国目前经济，就像一个男人穿上高跟鞋一样，“看上去高了8%而已，实际上是没有改变。”
地方投资占GDP比率约50%(表二)
年份 GDP总值(亿元人民币)地方项目固定资产投资(亿元人民币)地方投资占
GDP比例(%)
2010年401,512.8219,57854.7
2011年473,104281,72459.5
2012年519,322343,17266.1
2013年第一季118,85555,40646.6
数据源：国家统计局
第一季上游企业“惨烈”
中国经济增长速度正往下走，而今年第一季上游企业，陶冬更用“惨烈”来形容，“去年底上游企业以为经济开始复苏，每家工厂都加大生产量，但现在大家都知道错了，立刻停止生产，造成很多机器闲置无用，产品大量积存。”他认为，中国经济正面临民间投资消失的问题，民间投资所擅长的制造业，已经变得无利可图，工资暴涨、产能过剩，使得民营企业不再愿意投资。
最近公布中国5月汇丰制造业PMI初值为49.6，创7个月最低水平，亦是自去年10月以来，首次跌破50的分水岭，反映5月制造业7个月以来首次陷入收缩，而PMI新定单预览值亦只有49.%，创8个月最低水平。
危机三：通胀恶化内房泡沫
