那么，需要ST新海在中间搭桥的供应商宁波鸿孜，又是谁呢？
表面上看起来，宁波鸿孜、宁波骥勤投资均由杨鑫控制，但是，这两家公司和隋田力控制的宁波星地通，在工商注册时使用的是同一个电话号码、同一个邮箱，其成立时间分别在2016年8月和6月，仅差两个月，办公地点都在“宁波市北仑区商务中心十一号办公楼”，只是房间号不同（图7、8）。
可见，宁波鸿孜与星地通关联颇深，甚至其背后有可能是同一个控制人——隋田力。
图7：杨鑫控制的宁波鸿孜、宁波骥勤投资和隋田力控制的宁波星地通是同一个电话号码
图8：宁波鸿孜看起来由杨鑫控制
资料来源：Wind，新财富整理
如果比对ST新海历年供应商及客户名单，可以发现，还有多家公司与隋田力的星地通有历史关联（表12）。
表12：ST新海近年的前五大供应商
资料来源：Wind，新财富整理（特别标记公司与星地通有历史股权关联）
例如，供应商名单里的新一代专网通信技术有限公司（以下简称“新一代专网”），2017年9月之前均由上海星地通讯工程研究所（由隋田力100%持股）控制，此后才转由自然人顾平控制。而2014-2016年间，新一代专网均为ST新海第一大供应商。2018年则是宁波鸿孜为第一大供应商（图9）。
图9：新一代专网通信技术有限公司的股权变更情况
而ST新海2017年的第二大供应商中科荣盛（北京）信息系统有限公司，目前已注销，但股权变更历史显示，2017年之前其由上海星地通讯工程研究所控制（图10）。
图10：中科荣盛的股权变更历史
也就是说，宁波鸿孜、新一代专网、中科荣盛，都与星地通关联颇深。它们常年占据ST新海第一或第二大供应商的位置。而同一时期（2015-2018年间），ST新海的第一大客户，均是富申实业。
此外，ST新海的前五大客户中，中国普天、中电科技、中利电子等多家国企子公司，也与星地通有过交易往来（表13）。
表13：2014-2020年报披露的ST新海前五大客户
数据来源：Wind，新财富整理
如中电慧视、中电慧声的实际控制人均为中国科技电子集团公司第三研究所，而在此前对于ST新海2017年报的分析中，我们已发现，富申实业、中电慧视、中电慧声向ST新海采购的套件数量，与宁波鸿孜的供应套件数量完全一致，名字略有出入，ST新海或只是倒手交易。
不过目前，中国科技电子集团公司第三研究所已处于注销的状态（图11）。
图11：ST新海多名客户来自中电科集团
重新梳理下2015-2018年间，ST新海身上究竟发生了什么：ST新海主要起到平台作用，与隋田力有关联的公司将通信套件销售给ST新海，ST新海简单加工后，销售给富申实业、中电慧视、中电慧声等国企。与此同时，富申实业的钱款则通过ST新海，流向了宁波鸿孜等星地通关联公司（图12）。
图12：隋田力控制的星地通，通过ST新海与国企子公司实现交易的模式
资料来源：ST新海公告，新财富制图
注：钱货的流动模式，由ST新海2017年年报中披露的宁波鸿孜、富申实业、中电慧视、中电慧声相关信息提炼而出。
在这个交易中，宁波鸿孜等星地通关联公司成为最大赢家，富申实业如果正常付款的话，它们和ST新海一起受益，大概是八二分成（富申实业、中电慧视、中电慧声2017年一起签的4.88亿元合同里，宁波鸿孜得3.68亿元，ST新海得1.2亿元）；富申实业没钱的话，宁波鸿孜等星地通关联公司也已经预收了100%货款，ST新海将承担巨额应收账款变成坏账的可能。
2019年，这个魔法游戏结束了。富申实业从ST新海的客户名单中消失了，宁波鸿孜等星地通的关联公司也随之从供应商名单里消失了。
看似“倒手就可稳赚”的ST新海，和*ST华讯的命运走势几乎一模一样，营收从2016年的19亿元暴跌到2020年的1.6亿元，最近4年扣非归母净利润均为负值。而其股价从最高点的15.86元/股跌至2.77元/股，跌幅超过8成（图13）。
图13：ST新海营收暴跌
数据来源：Wind，新财富整理
年报连续非标、巨亏、ST、问询函、调查通知书，是ST新海得到的所有回报。
但同样的“游戏”还在继续，只是，这次转场到了第四家上市公司。
与星地通具有同一个注册手机号的宁波鸿孜的实控人杨鑫，成为了宏达新材（002211）的第一大控股股东。鉴于宁波鸿孜与星地通颇有关联，这是否意味着，隋田力本人买来一家上市公司，亲自下场操作？
08
宏达新材：熟悉的龙套，变化的节奏
2019年1月，杨鑫控制的上海鸿孜企业发展有限公司（简称“上海鸿孜”）,从宏达新材原控股股东伟伦投资手里，受让1.22亿股公司股份，转让价格为8元/股。用近10亿元成本，杨鑫成为了宏达新材新的实控人。
2019年开始，宏达新材新增了专网通信业务，并在2020年创造了4.9亿元营收。
以下内容摘自宏达新材2021年7月17日发布的回复深交所2020年报问询函的公告（表14）。
“专网通信设备的加工、组装、检测及销售业务为新增的业务，由公司于2019年投资的子公司上海鸿翥以及收购的子公司上海观峰两家公司从事。2020年公司……继续稳步推进专网无线通信业务发展，信息通讯设备营业收入为49,059.61万元，同比2019年增幅98.86%，实现了归属上市公司净利润的增长。”
表14：宏达新材从事专网通信设备的两家子公司（万元）
资料来源：公司公告，新财富整理
熟悉的龙套，却是变化的节奏。该问询函中进一步提到了主要客户，星地通、新一代专网等隋田力关联公司再次粉墨登场。
“2020年度子公司上海鸿翥的信息通讯设备业务的合同订单对应的主要客户为***、江苏弘萃实业发展有限公司；……上海观峰的信息通讯设备业务的合同订单对应的主要客户为***、上海星地通通信科技有限公司、江苏星地通通信科技有限公司（简称“江苏星地通”）、深圳天通信息科技有限公司（简称“深圳天通”）、新一代专网通信技术有限公司、***、***等。”（摘抄自深交所年报问询函答复公告）
与此前相比，在*ST华讯、ST新海中，星地通及宁波鸿孜是供应商，富申实业等是客户；而在宏达新材里，星地通、新一代专网直接下场当客户了（图14）。
图14：宏达新材中的交易模式
资料来源：企业工商资料，新财富整理（单箭头表示控制关系）
深交所也对这些突然冒出来的客户感到吃惊，并在问询函里要求具体说明其大客户江苏弘萃的最终销售客户到底是谁。
宏达新材的相关回复称，“江苏弘萃为公司的最大客户，具国资背景，江苏弘萃回函称其采购多网融合应急通信基站主要用途为再次销售，下游客户的公司名称为宁波新一代专网通信技术有限公司（简称“宁波新一代”）”。
然而，宁波新一代也并不是最终客户，只是中间商：“经公司与宁波新一代联系沟通，对方表示其客户信息不能提供。故公司暂时无法完整核实江苏弘萃向公司采购产品后的最终销售客户及采购用途”。
据查，江苏弘萃的实控人为常州市天宁区政府（图15）。
图15：江苏弘萃由常州市天宁区政府控股
资料来源：Wind，新财富整理
09
中利集团：客户终于指向电气通讯
从隋田力的海高通信出发，我们找到了ST新海和中利电子。
ST新海的第一大供应商宁波鸿孜，被我们发现与星地通渊源颇深。而宁波鸿孜，同样也是另一家上市公司中利集团（002309）的第一大预付款对象。
2019年10月，中利集团收到深交所的2019年半年报问询函，其中指出，“报告期末，公司预付款项余额30.10亿元，较期初增长84.37%”，要求中利集团提供具体的预付款前五名的资金往来方具体情况。
根据回复，中利集团向宁波鸿孜预付款高达19.8亿元（表16），而且业务模式和此前*ST华讯、ST新海等如出一辙：“公司特种通讯设备业务的业务模式为：签订协议之后，客户向公司支付合同交易总价10%的定金，公司按要求采购指定种类的主要原材料，公司需对主要原材料供应商以全额付款的方式进行采购。”
而根据公告，中利集团2019年特种通讯设备业务板块收入19.6亿元，主要通过子公司中利电子经营，中利“特种通讯设备业务收入”和预付宁波鸿孜的19.8亿元十分接近。2019年12月末，中利集团转让中利电子部分股权，中利电子不再纳入合并报表范围。这个子公司中利电子，即为当年向隋田力的海高通信借钱的公司。
表16：中利集团预付款明细
数据来源：中利集团关于回复深交所问询函的公告
中利集团的供应商是宁波鸿孜，那么，是谁指定向宁波鸿孜采购的呢？
深交所再次就其2020年报发出问询函，“报告期末，你公司应收账款46.9亿元，坏账准备为12.59亿元，计提比例为26.86%，1年以上账龄的应收账款余额为27.39亿元，占比为58.39%”，要求中利集团补充披露应收账款前十大欠款方具体信息及资金往来。
中利集团披露了前十大欠款方的客户信息，但未提及具体名字，然而，新财富发现，欠款第一名的客户，与上海电气之间对上了。
在这么多次兜兜转转之后，终于在这份问询函里，问出了关联！虽然，中利依然没有松口（表17）。
表17：中利集团2020年应收账款前十大欠款方相关情况（单位：万元）
资料来源：问询函回复公告，新财富整理
中利集团在2020年年报问询函回复公告中表示：“客户一，2017年11月、2018年2月与其签订协议销售专网通信产品，应收款余额为50,670.90万元，……由于该部分货物客户验收后销售给第三方，因受新冠肺炎疫情影响，第三方尚未验收付款，因此客户延迟支付相关货款。该公司是大型国有企业控股，企业主要从事特种通讯系统等高科技通讯设备的研发、生产和经营，为我公司常年合作客户，经查阅其母公司****2020年度经审计的年度报告，合并报表反映其净资产6,640,083.40万元、净利润375,817.50万元、经营活动现金净流量469,619.80万元，表明该公司具有较强的履约能力。在年报披露时点，公司认为其财务状况正常，信誉较好。”
客户一的母公司2020年度的经营数据，与上海电气完全一致！664亿元净资产、49.96亿元经营活动净流量，37.58亿元净利润，每样都全部吻合。
而这个客户一，在上海电气众多子公司中，且主要从事特种通讯系统设备研发等，从业务范围来讲，应当正是文章开始爆出80余亿元惊天应收款的电气通讯。
也就是说，电气通讯是中利集团的大客户，而中利集团又向宁波鸿孜进行高额预付款采购。又是熟悉的配方。
10
这个名单还有多长？11家上市公司有过交易
经过上述追踪，我们已经发现，资本市场上出现了多个相似组合。
组合一：上海电气子公司电气通讯（股东方：星地通，高应收账款：富申实业公司），电气通讯爆出巨额坏账可能，近期被证监会立案调查。
组合二：*ST华讯（高预付款：上海星地通；高应收账款：富申实业公司），巨亏披星戴帽。
组合三：ST新海（高预付款：宁波鸿孜；高应收账款：富申实业公司），巨亏ST。
组合四：宏达新材（股东：上海鸿孜；主要客户：江苏弘萃、星地通、新一代专网），2021年上半年财报预亏9000-12000万元，控股股东近期转让部分股权。
组合五：中利集团（高预付款：宁波鸿孜；高应收账款：电气通讯），2020年净亏损29亿元，近期证券事务代表、财务总监先后辞职，副董事长违规减持。
而进入这种模式陷阱、甘心充当中介平台的，远远不止上述几家上市公司。
2021年7月13日，国瑞科技（300600）自爆1.67亿元应收款坏账。星地通为其供应商之一，而富申实业、南京长江电子信息产业集团有限公司、哈尔滨综合保税集团有限公司为其客户。
据公告，2019年时，国瑞科技仅是采取“代销”模式经营“数据处理通讯机”业务；2020年时，为了扩大营收规模，其转而采取了“预收10%客户订单额，预付100%采购指定原材料，加工后销售给客户”的模式，从而落入陷阱，产生了1.67亿元逾期应收款，占其净资产的14%。
公告中同时指出，“星地通承担督促买方按期支付货款的责任，如买方逾期，则由上海星地通补偿国瑞科技购销合同约定的违约金，补偿额不超过相应合同总金额的5%”。目前，国瑞科技已将富申实业、星地通等一同告上法庭。
2021年7月22日，中天科技发布了风险提示公告，公告里提及，2019年公司新增高端通信业务，具体模式同样是“客户预付10%货款，而需向采购方预付100%采购原材料”。截至2021年6月30日，已预付的21.35亿元原材料供应商交付不及预期、而应收账款5.12亿元已逾期。
在该业务中，供货商为浙江鑫网能源工程有限公司，而客户为航天神禾科技（北京）有限公司，其中，航天神禾由隋田力控制的赛普工信持股50%，中国航天系统科学与研究院持股50%（图16）。同一日，上交所向中天科技下发了监管函。
图16：航天神禾的股权结构
资料来源：企业工商资料，新财富整理
2021年7月23日，凯乐科技（600260）公告称，公司自2020年5月起，先后与新一代专网签订《产品购销合同》，目前供应商逾期供货合同金额达11.51亿元。
7月23日晚，汇鸿集团（600981.SH）发布重大风险提示公告，子公司江苏汇鸿国际集团中锦控股有限公司（简称“中锦公司”）经营的电子通信设备业务存在部分合同执行异常，相关业务风险事项涉及金额合计5.51亿元。
还有两家公司，引起了新财富的注意，它们在过往交易中同样出现了隋田力相关公司。比如，星地通曾为宁通信B（200468）2016-2018年间的前五大供应商，3年采购金额相加接近5亿元，而此期间，上海电气通讯曾现身宁通信B前五大客户。宁通信B为中国普天子公司，中国普天为央企，现正拟与中电科集团合并。
而隋田力此前控制的新一代专网，为2020年科创板上市的泽达易盛（688555）2015年第四大供应商、2017-2019年间第三大供应商。
这意味着，至少有11家上市公司与隋田力关联公司发生过交易。
11
供应链套利局：预付100%和预收10%的离奇游戏
至此，电气通讯80余亿元的巨额应收款引爆的一系列事件，有了相对清晰的拼图。
新财富对进入这场游戏中的所有玩家，包括上述11家上市公司及其对应的客户、供应商、股东，以及它们之间的交易关系，做了系统梳理（表18）。
综合来看，无论是隋田力实际控制公司（上海星地通）、曾经控制过的公司（新一代专网、中科荣盛）、与其公司共享同一注册手机号的关联公司（宁波鸿孜、上海鸿孜），还是国资背景的客户公司（富申、电气通讯、中电科子公司、中国普天子公司等），它们基本都是以“特殊通讯设备业务”切入，与上市公司发生交易，其中的上游供应商基本为隋田力的关联公司，而下游客户则基本为国企。
其付款模式基本是：上市公司收到国企客户订单，向国企客户预收10%货款，同时向国企客户指定的供应商（隋田力关联公司）预付100%款项。
表18：多家上市公司卷入星地通及其关联公司的“套利”游戏
资料来源：各公司公告，新财富整理
注：1.黄色部分为隋田力当前实际控制公司、曾经控制过的公司，或与其公司共享同一注册手机号的关联公司；蓝色部分为国资背景的公司。
2.股东、供应商、客户是指“之一”，并不是指全部。
在这些交易中，不同的参与方无疑各有所求。
对于隋田力一方，能够以上市公司为中介，通过供应链套利国企。而且，通过上下游合作，也可以从上市公司套现金流出来，如在ST新海一案中，在2017年，为了销售10645套通信套件，ST新海向上游供应商预付3.68亿元，而下游客户只预收了0.48亿元，中间有着3.2亿元的差额。
对于上市公司一方，国企正常付款，其将能从中获得高涨的营收和利润（如3.68亿元的设备，ST新海转道手可以卖4.88亿元），类似于“伪市值管理”，进一步说，相关利益方或也可以在二级市场收割。
而且，“上市公司+国企客户应收账款”这一组合，也会使得上市公司较容易发行应收款的ABS资产包融资。事实上，电气通讯合计86.7亿元的应收账款明细中，应收账款4亿元，应收款项融资55亿元，应收账款表外融资27.8亿元（这部分已由电气通讯于2021年5月进行收购），这也意味着，大部分应收账款向金融机构进行了融资抵押。
至于国资背景的电气通讯、富申实业公司等公司，何以频频作为客户，与隋田力的关联公司共同进退，从而成为被套利的一方？这究竟是巧合，还是与内部人形成了某种默契？我们不得而知。
但是，7月27日晚间爆出消息，上海电气董事长党委书记、董事长郑建华涉嫌严重违纪违法，目前正接受上海市纪委监委纪律审查和监察调查，或透露一丝端倪。
如果是隋田力煞费苦心，将这些国企引入交易环节，那么，他的目的到底为何呢？给交易增加可信度？让应收账款更具有商业保理价值？
事实上，上市公司何以一开始就愿意采取“预付100%、预收10%”的离奇交易模式？很可能就因为下游客户基本为国资背景，国企信用在其中起到极强的背书。它们或许以为，自己在做一个简单的转手生意，没想到那个最终的冤大头可能是自己。
而为了维持这一游戏，在上市公司没钱的时候，隋田力的海高通信还曾经向中利电子、苏州新海宜放贷，提供流动性。
然而，所有的交易，都有两种结果。
情景一：如果没有产生坏账，富申实业、中电科子公司等国企的资金，将借助上市公司平台流向星地通，与此同时，上市平台也能从中获益。
情景二：一旦形成坏账，将由上市公司平台承担高昂的应收账款坏账（目前绝大部分是这种情况），到了2020年，情况更加恶化，此次接二连三的暴雷，主要是应收账款出现高额逾期，甚至预付款交付出现逾期。若上市公司将应收款进行融资，产生的亏损则将转由相应金融机构承担。
而提前拿到100%预付款的星地通，或套利国企资金、或套利上市平台、或套利应收款融资方，稳赚不赔。上海星地通2021年4月7日还在上海竞得一工业地块，斥资733万元。
但其所到之处，一片狼藉，与之交易的众多上市公司形成巨额坏账，遭遇ST、年报问询函、监管函。被其套利的相关国企，卷入其中的金融机构，或也将不得不承受巨额损失。
12
未完待续：子公司借款77.7亿元，年报不置一词，折射上海电气信披漏洞
回到上海电气本身，无论上海电气缘何爆出巨额坏账，是被蒙蔽，还是另有原委，在这一事件中，其内控和信披制度显然出了岔子。
电气通讯之所以能向外放出超过80余亿元的账款，主要来自上海电气的借款支持。公告显示，上海电气向电气通讯提供的股东借款金额合计为77.7亿元，借款到期日分别自2021年11月14日至2022年5月28日不等。
子公司高达80余亿元的应收款、超过70亿的股东借款，上海电气在过往年报中可曾提及？由于电气通讯为上海电气子公司，新财富翻阅了上海电气2015至2020年的所有年报，并以“电气通讯”为关键词进行搜索。
2016年报显示，电气通讯向上海电气获得委托贷款1.6亿元，年利率5.85%，并带来607万元投资盈利，看不出任何异常。
此后几年，上海电气没有再披露电气通讯的任何借款、担保等事项，但却显示电气通讯年年向其分派红利。
2017年，上海电气财报的“子公司投资状况”中，电气通讯宣告分派1000万元现金股利；2018年财报显示，电气通讯宣告分派了2000万元的现金股利；而2019年，则分派了高达6280万元现金股利，在上海电气众多子公司中，排序第五名。
2020年，没有宣告分派现金股利的记载了，但同时，也没有计提任何减值准备，更没有提及电气通讯有如此之高的股东借款及应收账款。
从此前的各种线索看，隋田力的星地通和富申实业等公司之间的游戏，在2020年终于玩不下去了。但没人来得及把这一切串联起来。
直到5月30日一封令人震惊的公告出炉。5年时间，上海电气的投资者没有任何机会，能从财报中感知到这么一个小小的不起眼的，仅2000万元账面余额的子公司电气通讯，能给上海电气埋下如此巨雷。
2021年7月6日，证监会对上海电气立案调查，质疑其涉嫌信披违规。
7月27日，“廉洁上海”公众号发布消息，上海电气（集团）总公司党委书记、董事长，上海电气集团股份有限公司党委书记、董事长郑建华涉嫌严重违纪违法，目前正接受上海市纪委监委纪律审查和监察调查。
